内容（róng）摘要（yào）： 如何（hé）实现（xiàn）整体经济效（xiào）益和社会福利的最大化， 是法定数字货币研发的核（hé）心命题。理论（lùn）分（fèn）析（xī）表明， 在（zài）支付方面， 央行数字货币为银行间（jiān）支（zhī）付清算创（chuàng）造了一种新的模式， 可优（yōu）化（huà）零（líng）售端传（chuán）统法定货币的支付功能； 若（ruò）与其他更广泛的金融（róng）基础设施（shī）有效融合（hé），央行（háng）数字货币还有助（zhù）于社会（huì）节（jiē）本增效（xiào）。在货（huò）币政策方面， 基（jī）于合理的机（jī）制（zhì）设计， 央（yāng）行数字货币不仅对货（huò）币政（zhèng）策和宏观经（jīng）济的影响（xiǎng）“中性”， 而且可成（chéng）为一种新（xīn）的货币政策工具（jù）， 增强货币政策有（yǒu）效（xiào）性。在金融稳定方面， 可以通过增加银行存款向央行数（shù）字货币（bì）转化的摩（mó）擦和成本（běn）， 避免（miǎn）“狭义银行” 影响。基于DSGE 模型的实（shí）证结果显示， 发（fā）行央（yāng）行数（shù）字货币（bì）对我国银行系统和金融结（jié）构的冲（chōng）击可（kě）控， 长期看有助于（yú）提高经（jīng）济产出， 与稳态时的（de）经济产出相比， 可提升经（jīng）济增速（sù）0.01 个百分点， 总体经（jīng）济效（xiào）应正面。实证结果还证（zhèng）实（shí）， 央行数字货币利（lì）率（lǜ）创（chuàng）造了一（yī）种新的货币政（zhèng）策工具， 可（kě）以在（zài）宏观（guān）经济调控上发挥（huī）作用（yòng）。

引言

面（miàn）对着（zhe）自由主义思潮下（xià）“去中心化” 数字货（huò）币的兴起， 以及（jí）私（sī）人支付工具“去现金化” 口（kǒu）号的泛（fàn）滥， 法定数（shù）字（zì）货币（Digital Fiat Currency， DFC） 的现实意义不断显现（xiàn）。各（gè）国正积极（jí）开展法定数字货币研发（fā）试验。例如， 加拿大中（zhōng）央银行的Jasper 项目、新（xīn）加坡（pō）金融管理（lǐ）局的Ubin 项目、欧（ōu）洲中央银行（háng）和日本中央（yāng）银行联合开展的Stella 项目等。我国也正（zhèng）扎实有序地（dì）推进法定数字货币研发。2014 年（nián）， 中（zhōng）国人民银行正式（shì）启（qǐ）动法定数（shù）字货币研究。2017 年（nián）， 研发工作进入新的阶段。经国务院（yuàn）批准， 中国人民银行（háng）组（zǔ）织相关市场（chǎng）机构开展（zhǎn）名为DC/EP （Digital Currency/Electronic Payment） 的法定数字货币（bì）分布式研（yán）发工（gōng）作。

法定货币的（de）数字化看似简单， 背后（hòu）却（què）是复杂（zá）的系统工程。法定数字货币在设（shè）计上（shàng）应具备哪些技（jì）术特性？ 内涵是什么？ 采用（yòng）什么技术框架， 中心化， 还是去（qù）中心化（huà）， 抑或是混合模式（shì）？ 应以何种机（jī）制发行？ 基于账（zhàng）户， 还是不基（jī）于账户？ 一元模式， 还是（shì）二元模式？ 这些问（wèn）题（tí）需要中央（yāng）银（yín）行认真研究论证。尤其是货币发行机（jī）制（zhì）创新是现代经济体制的重（chóng）大（dà）变革， 将会对（duì）社会支付体系（xì）、金融（róng）市场体系、货币政策传导机制（zhì）产生深（shēn）远（yuǎn）影响。因此， 如（rú）何实现整体经济（jì）效益和社会福利（lì）的最大化， 是法定数字货（huò）币（bì）研发的核心命题。

挑战在于法（fǎ）定（dìng）数（shù）字货币前所未（wèi）有（yǒu）， 无例可循。一是（shì）与传统法币（bì）相比， 法定数字货（huò）币的某些属性设计将会（huì）使法定货币具有（yǒu）全（quán）新的（de）特点和功能， 超出了现有法（fǎ）定（dìng）货币理论（lùn）的指导。二是迄今为止， 法定数字货币还是停留在蓝图（tú）上， 要分析清楚（chǔ）有（yǒu）何精细的经济影响， 并不容易， 需要充分的理论演绎、实（shí）证模拟或沙箱试验。三是（shì）畅想它的未来（lái）形（xíng）态， 以及如何最（zuì）大化发挥（huī）它的正面效（xiào）应， 需要有更丰富（fù）的想象力（lì）和更广阔的视野。当（dāng）前， 学术界（jiè）、货币当局和国（guó）际组（zǔ）织已开始加强对法定数字货币的经济分析， 比如法定数字货币（bì）的（de）定义、属性、内（nèi）涵及相关经（jīng）济影响。但总体看， 这方面的（de）研究才刚（gāng）刚开（kāi）始。

本文首先在理论（lùn）上（shàng）探讨了法定数字货币对支（zhī）付（fù）体系（xì）、货币政策、金融稳定、资（zī）本流动的（de）经济效（xiào）应， 进而在实证上建（jiàn）立了一个涵盖家庭、商业银行、厂商、中央银行等（děng）四个部门的动（dòng）态随机一般（bān）均衡（héng）模型， 结合我国（guó）经济现实， 模拟和分（fèn）析（xī）我国法（fǎ）定数字货币的（de）经济效应。本文的创新点在（zài）于： 一是（shì）首次实证研究了（le）我（wǒ）国法（fǎ）定数字货币的经济效应， 从而为我国法定（dìng）数字（zì）货币研发（fā）试验提供政策（cè）参考；二是本文建立的DSGE 模型纳入了利率走廊机制， 更符合我国经济现实。

一、文献综述

目前， 各国中（zhōng）央（yāng）银（yín）行更多关注（zhù）的是（shì）如何将分布式账本技（jì）术（Distributed Ledger Technology，DLT） 应用于资（zī）金批发市场的实时全额支（zhī）付（Real-Time Gross Settlement， RTGS）， 而对于法定数（shù）字货币的具体形（xíng）态（tài）， 尚未有清（qīng）晰的（de）概念和蓝图。早在2015 年， 国际（jì）清算银行下（xià）属（shǔ）的支付（fù）和（hé）市（shì）场（chǎng）基础设施（shī）委员会（Committee on Payments & Market Infrastructures， CPMI） 将法（fǎ）定（dìng）数（shù）字货币定义为加密货币（Crypto-Currency）。随后， 周小川（chuān）（2016） 提出， 数字货币可（kě）分为基于账户和（hé）不基于账户两种。继Broadbent （2016） 提出央行数字货币（Central Bank Digital Currency， CBDC） 的概念后， 范一飞（2016） 指出， 央行数字货币主要（yào）属于现（xiàn）金（jīn）（M0） 范畴。

姚前（2016a， 2017a） 则提出基（jī）于账户（Account-Based） 和基于钱包（Wallet-Based） 的数字货币概念（niàn）， 并设（shè）计了一个基于（yú）银（yín）行账（zhàng）户和数字货币钱包（bāo）分层并用的架构， 以使法定数字（zì）货币可以有机融入“中央银行（háng）—商（shāng）业银行” 二元体（tǐ）系， 复用现有的（de）、成熟的金（jīn）融（róng）基础（chǔ）设施， 避免狭义银行化影响。与（yǔ）之相似（sì）， Koning （2017） 根据（jù）是否基于央行账（zhàng）户， 将法定数字货（huò）币区分为央行数字账户（Central Bank Digital Account， CBDA） 和央（yāng）行数字货币（CBDC）。

Bordo ＆ Levin （2017） 将法定数字（zì）货币区分为CBDC 账户和CBDC 代币， 而Bech ＆Garratt （2017） 则提（tí）出央行加密货币（ Central Bank Crypto-Currencies， CBCCs） 的（de）概念。姚前（2017b） 从价值内涵（hán）、技术方式、实现（xiàn）手（shǒu）段、应用场景等四个维度， 建立了一（yī）个（gè）理（lǐ）解（jiě）法定数字货币的系统性框架， 认为法定数字货币在价值维度上是信用货币， 从技术（shù）上看（kàn）应该是加密货（huò）币， 从（cóng）实现方式来看则是算法货币， 从应（yīng）用场景来看是智能（néng）货（huò）币。CPMI （2018） 提出（chū）一个（gè）所谓的（de）“货币之（zhī）花”，对央行数字货币进行了（le）四（sì）个关键属（shǔ）性的定义： 发行人（rén）（中央银（yín）行或（huò）非中央银行）； 货币形（xíng）态（数字或（huò）实（shí）物）； 可（kě）获取性（广泛或受（shòu）限制）； 实（shí）现技（jì）术（基于账户或（huò）基（jī）于代币）。

关（guān）于法定数字（zì）货币的（de）经济（jì）效应研究（jiū）， 尚处于起步阶段。Broadbent （2016） 担（dān）忧央行（háng）数（shù）字（zì）货币（bì）可能（néng）会引发大规模存款从银行转移到（dào）央行， 导致“狭义银行（háng）” 影响（xiǎng）。姚前（qián）和（hé）李连三（sān）（2016） 从大数据分析的（de）视角探（tàn）讨（tǎo）法定数（shù）字货币的货币政（zhèng）策（cè）涵（hán）义， 认为一（yī）旦数（shù）字货币走进央行的货币供应量序（xù）列， 运用大（dà）数据从中观和宏观的（de）视（shì）角分析（xī）货币政策实（shí）施、金融稳定等问题， 将变（biàn）得更加简便和精准。Bordo＆ Levin （2017） 的研究认为， 附息法（fǎ）定数字货币的利（lì）率可（kě）以作为货币政策（cè）的主要工具， 从而减少量化货币（bì）工（gōng）具（jù）或依靠（kào）财政干（gàn）预措施来推（tuī）动经济复苏的（de）需要。

Stiglitz （2017） 研究了电子货（huò）币系统的宏（hóng）观经（jīng）济管理。他认为， 货币的（de）电子化和数字化有助于提（tí）高中央银行监（jiān）测货币流动和组织市（shì）场的能力， 在此（cǐ）基础上， 可以引入信贷拍卖机制， 由中央银行通过（guò）信贷拍卖对商业（yè）银行的放贷行为直接施加影响（xiǎng）（如施加放贷规模、资金流向等约束）， 从而降低基础货币向银行（háng）信贷传导的不（bú）确定性。姚前（qián）（2018a） 设计了法（fǎ）定数字货币发行的“前瞻条件触（chù）发” 机（jī）制， 以解（jiě）决货币政策（cè）传导不畅、逆周期（qī）调控困（kùn）难、货币“脱实（shí）向虚”、政策预（yù）期管理不足等现代货币政策困境。

总体看， 现有研究的不足（zú）在于理论分析较多， 实证（zhèng）研（yán）究较少（shǎo）， 仅（jǐn）有Barrdear & Kumhof （2016） 利用动态随机（jī）一般均衡（DSGE） 模型（xíng）， 实证模拟（nǐ）了（le）法定数（shù）字货币对美国经济产生的可能影响。尤其是有关（guān）我国法定数字（zì）货币的经济效应的实证（zhèng）研究（jiū）几乎没有。鉴于此， 本文对法定数（shù）字货币的经济效应展开全（quán）面理论分析（xī）， 在此基础上， 建（jiàn）立了一个涵盖家庭（tíng）、商业银（yín）行、厂商、中央银（yín）行等四个部门（mén）的动态随机一般均衡模型， 通过（guò）实（shí）证模拟， 研究（jiū）了我国法定数字货币的经济效应。与Barrdear & Kumhof（2016） 不同， 本（běn）文建立的DSGE 模（mó）型纳入（rù）了利（lì）率走廊机制， 更符合我国（guó）经济（jì）现（xiàn）实。