金融（róng）机构对抵押贷（dài）款债权的重新（xīn）包（bāo）装再抵押是市场（chǎng）的一种常见做法。通（tōng）过抵押债权证券化再出（chū）售（shòu），可以降低（dī）金融机构的资金成本和风险。由于经（jīng）过包装（zhuāng）后的（de）证券化资（zī）产抵押债权（quán）的数量众多，而且（qiě）抵押债权的历史事务历史记录往往缺失，使得传统（tǒng）方法（fǎ）对底层资产的（de）所有权跟踪困难，无法做到精（jīng）准的信（xìn）用评估，加剧了交易对手风（fēng）险和资产评估的不确定（dìng）性（xìng）。另外，在对证券化 资产缺（quē）少交易（yì）跟踪历史记录（lù）下（xià），监管机构对底（dǐ）层资产杠杆率的约束几乎不可能（néng）实现，风险控制和其（qí）他（tā）监管措施（shī）也难予（yǔ）实行，在难（nán）以施（shī）加管（guǎn）制下，可能最终发生危机，导致金融体系（xì）动荡。

最典型的例子是2008年始于美国（guó）的金融（róng）危机。2007年前（qián），美国房屋（wū）抵押次级（jí）贷款盛行（háng），在此（cǐ）基础上衍（yǎn）生出的（de）再（zài）抵押资产证券化产（chǎn）品层出不穷，导致底层资产的杠杆率不断（duàn）飙升。由于底层资（zī）产进行了（le）层（céng）层再抵押再重组再包装，金融机（jī）构已经很难（nán）对其合理定（dìng）价，监管部门也无法追踪真实的（de）杠杆（gǎn）率，控（kòng）制风险，最终贷款违约、泡沫破裂（liè），次贷危机爆发并（bìng）演变成金融危机。

图（tú）：传统的再抵押模式

①购房者向银行A申请房屋抵（dǐ）押贷款，为（wéi）了获（huò）得优惠利率授权银行A可以对房（fáng）屋抵押（yā）债权进行（háng）再抵（dǐ）押。

②银行A将（jiāng）抵押贷款债权的75%与其（qí）他类似（sì）的（de）抵押债权打包进（jìn）行资产证券化出售给投资银行B。

③投（tóu）资银行（háng）B将购（gòu）买（mǎi）到的抵押债（zhài）权的75%组合成新（xīn）的资产（chǎn）包出售给对冲基金C。

④对冲基金（jīn）C将（jiāng）抵押债权（quán）重新包装，通过场外市场出售给投（tóu）资（zī）者。 说明：底层债权每打包出售一次（cì），总（zǒng）再抵押率就上（shàng）升一次。本例中，经（jīng）过多次（cì）抵（dǐ）押后，底（dǐ）层债权的总（zǒng）杠杆率添（tiān）加了187.5%。

第（dì）一，缺少监（jiān）管汇报。在层层包装销售后，图 4例子中的对冲基（jī）金所提交（jiāo）的监管报告中 往往仅包含上一层的资产（chǎn）交易信息，很难追溯至历史交易细节，如购买（mǎi）价（jià）格（gé）、日期、债 权的原所有者（zhě）等。第二，对手方风险。投资者无法深（shēn）入了解底层资（zī）产的（de）所有权由哪些机 构持有，一旦违约发生（shēng）诉讼（sòng），对（duì）资产所有权的追索（suǒ）又将产生新的问题。第三，不透明。监管机（jī）构无法追踪底（dǐ）层资（zī）产的（de）权（quán）属（shǔ），也无法了解底（dǐ）层资产的杠杆率情况，在杠杆率达到警戒（jiè）线时采取（qǔ）强制措施；投资（zī）者也不（bú）能及时知道底（dǐ）层（céng）债权（quán）是否正常还款或发（fā）生违约。第 四，难（nán）以估值和定价（jià）。由于缺（quē）少底层资产的（de）历史交易（yì）细节，每一（yī）笔交易用上（shàng）一（yī）笔交易的 抵押资（zī）产进行部分再抵押，这种层层再（zài）抵（dǐ）押再包装重（chóng）组，使得（dé）很难对资（zī）产的真实价值和（hé） 风（fēng）险（xiǎn）进（jìn）行合理的评估。第（dì）五，系统性风险。如果整（zhěng）个（gè）环节中，任一方出现违约，之后的 参与者（zhě）都会受到（dào）影响（xiǎng），可能（néng）会出现（xiàn）意想不到的结果，对整个金融体系产生影响，如2008年（nián）美国房地产抵押贷款引起的次贷危机使整个金融体系发（fā）生动荡。

图（tú）：利（lì）用区（qū）块链重塑资产再抵（dǐ）押（yā）流程

注释（shì）：

整个（gè）资产证券化和再抵押环节中的主要参与方（fāng）会成为区块链上的（de）节点（diǎn），如上（shàng）例中的银行A、投资银行B、对冲基金C、监管 机构等，从资产的第一次抵（dǐ）押，再（zài）到之后的交易、包（bāo）装重（chóng）组进（jìn）行上链（liàn）记录。

①购房（fáng）者向银行（háng）A申请房屋抵押贷（dài）款，为了获得优惠利率（lǜ）授权银行A可以对（duì）房屋（wū）抵（dǐ）押债权进行再抵押，银行A将抵押贷款（kuǎn） 的细节记录到区块链中，并（bìng）按照监（jiān）管的（de）要求生（shēng）成智能合约（yuē），将再抵押率上限设定为（wéi） 140%。

②银（yín）行（háng）A将抵押贷款（kuǎn）债权的75%与其他类似的抵押债权（quán）打（dǎ）包进行资产（chǎn）证券化出售给投（tóu）资（zī）银行B，银（yín）行A需要将交易（yì）细（xì）节上传区块链得到智能（néng）合（hé）约的批准，智能（néng）合约自动计算当前（qián）的（de）总再抵押率（lǜ）为75%，低于预先设定的再抵押率上（shàng）限（xiàn），允许交 易。

③投资银行B 再将购买到的抵押债权的75%与其他债权组合成新（xīn）的（de）资（zī）产包出售（shòu）给（gěi）对冲基金C，投资银行B需要将交易细节 上传区块链上得（dé）到智能合约的批准，智能（néng）合约监控此交易将（jiāng）使债权的总抵押率（lǜ）上（shàng）升至 131.25%，符合条件，允许（xǔ）交易（yì）。

④对（duì）冲（chōng）基金C将抵押债（zhài）权（quán）通过场外市场（chǎng）重新包装出售给投资者（zhě），对冲（chōng）基（jī）金C需（xū）要将交易（yì）细节上传（chuán）区块链（liàn）上得（dé）到智能合约的 批准，智能合约（yuē）计算得出此交易将使该笔债权的总（zǒng）再抵押（yā）率（lǜ）上升至187.5%，自动终（zhōng）止交易的进行。

第一，通过运用区块链技（jì）术，将提高在资产再抵押过程中的透明度。投资者（zhě）可以查看底 层资产的担保价（jià）值、风（fēng）险评级、所（suǒ）有权（quán）的历史记录等，然后（hòu）做出投资决策，当资（zī）产池中 任一债权发生违约，投（tóu）资者（zhě）就能迅速知道，并重新评（píng）估资产（chǎn）价值。第（dì）二，可（kě）实（shí）现自动化 监管。监管机构（gòu）可（kě）以更清晰的维护（hù）历史（shǐ）交易和再抵押记录（lù），且这些记录不可篡（cuàn）改。智能 合约可以确保资产再抵押（yā）不会超过监管警戒（jiè）线，最大程度地满足穿透式审核和监管的要 求，降低处理和监督成本。第三，监管（guǎn）机构通过区块链技（jì）术进行合规监管，提升交易透 明度，极大的降低违约事件对金（jīn）融市场的影响，提高金融（róng）稳定性。第四，智能合约使得 机构（gòu）和（hé）个人投资者（zhě）对底层资产（chǎn）的尽（jìn）职调查（chá）成（chéng）本和时（shí）间（jiān）成本都大幅下降（jiàng）。

在技术上（shàng），区块（kuài）链（liàn）在资产再抵押上的应用已不存在挑战。而（ér）金（jīn）融机构、监（jiān）管部门对区块 链在资产再抵押上（shàng）应用的接（jiē）受（shòu）程（chéng）度，市场监管如（rú）何组织（zhī）等问题上（shàng）可能还面临一些调整。

例如，各金融机构对抵押贷款的计量标（biāo）准还不（bú）统一，风险（xiǎn）计量（liàng）方法和标准各有不同，标 准化制度规则还需金融机（jī）构和监管机构（gòu）不（bú）断沟通建（jiàn）立起来（lái），各金（jīn）融机构、参（cān）与方的联盟 也需要建立起来。

从监管部门的角度来看，如何把这样的生态体系建立起来，需要涵盖哪些金融（róng）机构，准 入标准和门坎，也需要统筹（chóu）规划。从法律（lǜ）合规（guī）层面来（lái）看，资产（chǎn）再抵押若应用区（qū）块链技术， 会（huì）涉及到资（zī）产交易衍生出的所有权认定合法性等一（yī）些法规问题，还需要确定。